不可以“貌”取股
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宏观上把握“十一五”规划蕴含的投资良机 党的十六届五中全会提出的十一五规划建议引起了经济界的广泛关注，其中提出的经济发展指导思想为中国经济未来的增长指出了方向。十一五规划将会为中国经济的飞跃提供怎样的契机？经济增长方式的转变又将怎样影响未来的投资方向？日前，我们就这些问题与长江证券研究所策略部经理周金涛先生展开了交流。
经济增长模式转型的开端
记：十一五规划建议可以说是未来中国经济发展的总路线图，你是怎样理解十一五规划建议的指导思想和目标的？
周：十一五规划建议的总体指导思想主要是全面贯彻落实科学发展观。要坚定不移地以科学发展观统领经济社会发展全局，坚持以人为本，转变发展观念、创新发展模式、提高发展质量，把经济社会发展确实转入全面协调可持续发展的轨道。十一五时期，必须保持经济平稳较快发展，必须加快转变经济增长方式，必须提高自主创新能力，必须促进城乡区域协调发展，必须加强和谐社会建设，必须不断深化改革开放。
记：你刚才提到十一五规划的主要内容是强调转变经济增长方式，建设和谐的可持续发展的经济与社会，具体来说会涉及到哪几个方面？
周：首先是要大力支持农村发展。建设社会主义新农村是我国现代化进程中的重大历史任务，要统筹城乡经济社会发展。
其次是要加快推进产业结构升级。要把增强自主创新能力作为调整产业结构、转变增长方式的中心环节，加快发展先进制造业，努力提高产业技术水平，加快发展服务业，加强基础产业基础设施建设，推进产业结构优化升级。
第三是要协调区域发展。要继续推进西部大开发，振兴东北地区等老工业基地，促进中部地区崛起，鼓励东部地区率先发展，形成东中西互动、优势互补、相互促进、共同发展的新格局。
第四是要实施集约化的城市化道路。坚持大中小城市和小城镇协调发展，按照循序渐进、节约土地、集约发展、合理布局的原则，促进城镇化健康发展。
最后是建设节约型社会，发展循环经济。要加快建设资源节约型、环境友好型社会，大力发展循环经济，加大环境保护力度，切实保护好自然生态，认真解决影响经济社会发展特别是严重危害人民健康的突出的环境问题，在全社会形成资源节约的增长方式和健康文明的消费模式。
我们认为，该建议的核心内容就是要以科学发展观为指导，在十一五期间着力转变中国经济增长路径，建设和谐社会。
十一五期间中国所面临的问题不是简单的宏观经济政策松一些还是紧一些的问题，宏观经济政策的松紧只是在既定的路径上强化或弱化经济增长的速度而已，而中国所面临的却是转变经济增长的路径本身。中国当前所面临的问题一方面是如何保持国民经济快速平稳增长，这是短期问题。另一方面是如何保证经济增长方式的转变，以及为实现这些转变顺利开展各项体制改革，这是一个长期问题。从刚闭幕的中共十六届五中全会通过的《建议》和《公报》，我们看到了中国解决市场化深化问题从而转变经济增长路径的战略转变方向。
转变经济增长模式是当前迫切任务
记：中国当前为什么要进行经济增长方式的变化，有什么迫切性？
周：中国当前的经济增长路径突出体现为两点，第一种是低加工度出口导向模式。这种模式以出口低附加值产品为特征，以劳动力、能源等生产要素低价格为前提，获得国际竞争力；第二种是投资拉动型经济增长模式。由于普通劳动力价格长期维持低增长甚至不增长的状况，加之收入分配制度和社会保障制度的不完善，中国一直维持较高的储蓄率和投资率，为出口导向拉动的投资增长创造了条件。
出口导向型经济战略的弊端是以高投资率支撑低附加值出口导向，从而拉动经济高增长，这种以低要素价格为基础的低附加值出口导向增长模式使中国在出口商品的同时，将大量的福利出口到比我们发达得多的西方国家，我们正在用国内劳动力、能源、土地等生产要素的低价格和税收优惠给发达国家提供无偿的补贴。改革开放以来，中国制造业的利润率从开始下滑到跌入谷底的同期，中国制造业工人的工资总额在GDP中的比重也出现持续下滑。这些都显示出出口导向型经济战略的弊端。
另一方面，投资的低效率与投资的高贡献率共同作用导致整体经济的低效率。由于普通劳动力价格长期维持低增长甚至不增长的状况，加之收入分配制度和社会保障制度的不完善，中国一直维持较高的储蓄率和投资率，为出口导向拉动的投资增长创造了条件。因此，投资成了拉动我国经济增长的另一个主要因素，然而投资的效率却在90年代中后期之后出现明显下降，我们认为，在重工业化背景中，正是投资的低效率与投资对经济增长的高贡献率共同作用导致了投资的高增长率，投资的高增长率与能源、资源的低利用率导致了经济的低效率。
在机制上，生产要素价格的扭曲和收入分配体制的缺陷是当前经济增长路径需要解决的重大问题。事实上，上述经济增长路径的本质原因在于中国生产要素价格的长期扭曲，正是劳动力、能源、土地等生产要素长期被人为控制在低价格水平，这种扭曲导致了当前的不和谐与不良的经济增长路径。
我们认为，良好的经济增长应当由三种模式拉动，除了前面所说的出口导向模式、投资拉动模式，还有消费拉动模式。这三种模式对产业产生诱导，从而带动经济增长。而经济增长又会带来收入增长，收入增长又会进一步刺激消费，重新产生投资需要，这是不断循环的过程。在这一逻辑当中，对于中国的经济发展来说，有两个环节是十分重要的：在收入增长和三种经济增长模式之间，存在着收入分配体制问题，不同的收入分配体制可以决定不同的经济增长路径和产业发展方向；在产业增长和经济增长之间，存在着产业技术问题，不同的产业技术水平决定了不同的产业和经济增长绩效以及竞争力。
因此我们认为，当前全球经济国际化和中国工业化均处于深化阶段，中国经济经过粗线条的市场化改革和20多年的高速增长后，正处于社会矛盾、经济发展与自然资源的矛盾、国际矛盾等诸多矛盾的多发期，收入分配差距拉大、能源问题、贸易摩擦、人民币升值等一系列问题已经对这一时期的特征做出了最好的注释。中国已经到了必须转变经济增长路径的时候了，而这一改变事实上也可以说是中国市场化深化的问题。
经济增长模式转变具有渐进性特征
记：经济增长模式转变是国民经济的一次重大转型，你认为它会以怎样的方式推进呢？
周：在当前的国际国内环境下，中国所面临的问题有其深刻体制性原因，经济增长模式的转变过程可能不能毕其功于一役，而是一个渐进的过程。
我们认为，十一五规划将为中国在世界经济体系中的飞跃提供一个转折的契机：通过大力支持农村发展和提高农民收入有利于逐步减小收入差距，也为向消费型经济增长方式转变提供一个契机和起点；而建设节约型社会、走集约型城市化道路以及产业结构升级的目标从生产的角度指明了中国经济和社会发展的未来方向。总之，我们从十一五规划建议中看到了中国经济转轨的希望，当然，这一切仅仅是开始。
记：诚如你所言，经济增长方式转变不可能一蹴而就，它是个长远的过程。你认为，政府在其中应当发挥怎样的作用？
周：经济增长方式的历程不可能是无痛苦的平滑转换，经济速度的减缓带来的必然是失业的增加和企业利润的下滑，这决定了十一五是一个承前启后的时期。我们认为，政府要对这一转变有着较为清醒的认识，具体而言，十一五规划建议突出了以下三个方面的主要思路和策略：
首先是要提高资源利用效率，建设资源节约型、环境友好型社会，大力发展循环经济，加大环境保护力度，切实保护好自然生态。
其次是突出技术创新的作用。在企业方面，做大做强企业，形成一批拥有自主知识产权和知名品牌、国际竞争力较强的优势企业；从产业角度观察，要把增强自主创新能力作为调整产业结构、转变增长方式的中心环节，特别是要提高制造业的技术水平，使之成为先进制造业。
第三要有经济增长方式转变的缓冲策略。也就是说，要加强基础产业基础设施建设，推进产业结构优化；在地域发展上，中西部地区和东北地区仍然要给予适度关注；在财政税收体制和金融体制上要继续深化改革。
转型时期的投资机会在何方
记：对于投资者来说，十一五规划能带来哪些投资机会呢？
周：第一是和资源和能源利用相关的转变。在节能、环保、基础建设和国防军工等方面的新型设备会有较多的政策优惠与发展机遇。而现有能源短缺对我国经济发展的制约导致新能源和新技术的开发利用被大面积铺开，这之中，太阳能、核能、风能等产业的投资得到大大提速，产业前景非常值得关注。
第二是在技术创新方面。机械装备工业，水泥、电解铝等等这些看似低水平重复建设的行业，如果其中有公司开始向自主创新能力或者新技术发展，同样可以带来机会（例如新型干法水泥是目前鼓励发展的产品）。此外，类似医药、电子、IT等领域都存在着重大的创新和进步空间，对其中有战略意义和经济意义的重点投资值得关注。此外，企业并购重组的机会也不能忽略。
最后，部分税率较高的行业、与基础设施和基础产业发展相关的行业存在潜在机会。不过，短期影响可能并不明显。
记：在具体投资策略上，投资者应当怎样把握呢？
周：我们认为，对于股市投资者而言，寻找产业的是2006年产业选择中的重要主题。在经济周期离开波峰之后，我们不可能以现在的方式一直防御到2008年，毕竟很多经典的防御性行业已经开始丧失估值优势，在周期特征变化的背景下，可以通过产业周期底部的研究来实现以攻为守的策略。
我们所说的寻找产业底部的策略的资产配置意义在于，蓝筹股已经不能保证当市场下跌的过程中组合的走势会强于大盘，作为基础配置的意义在降低，为了抵御熊市中的，需要底部的成长型品种，所以，黑马品种对未来才是最重要的。
根据我们现在的认识，寻找产业周期的底部，就是寻找经济增长方式转变的过程。实际上，从经济发展的经验看，在中周期后半期所面临的产能释放的过程中，价格的下跌和利润受到挤压将使经济中的机会更多地来源于技术革新、产业升级及企业重组，十一五时期就是对本轮城市化工业化进程中各种矛盾的缓和和中国走向市场深化的过程，从这个角度看，十一五规划建议为寻找产业周期的底部指明了基本的方向。
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中长线选股要素参考
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